來源：中信證券研究
作者：姜婭 楊清樸
牛牛敲黑板：
中信表示，短期股價波動受當前市場環境下對消費板塊整體估值體系的擾動，但中免不管從利潤彈性還是對標長期消費迴流空間都具備充足空間，我們堅定看好其作為核心資產的高確定性估值溢價。大跌之後配置價值凸顯，維持「買入」評級。
昨日，中國中免午後閃崩跌停使得投資者人心惶惶，各抱團白馬股成為驚弓之鳥，生怕死神來敲門。
對於跌停的原因，目前市場上認為的「利空影響」有兩種可能：一是監管部門對免税代購的嚴厲打擊；二是中國中免股價虛高，基金出逃。
或為穩住投資者信心，4月13日晚間，中國中免當即發佈一季度業績快報，報告期實現營業總收入181.34億元，同比增長127.48%；歸屬於上市公司股東的淨利潤28.49億元，去年同期為虧損1.2億元。
隨後，中信證券發佈研報，表示對中免充滿信心，維持「買入」評級。
中國中免短期股價波動受當前市場環境下對消費板塊整體估值體系的擾動，但中免不管從利潤彈性還是對標長期消費迴流空間都具備充足空間，我們堅定看好其作為核心資產的高確定性估值溢價。大跌之後配置價值凸顯，維持「買入」評級。
具體來看，中信證券對中免Q1的業績進行分析稱，公司Q1收入超預期，但利潤率略低。
拆分來看我們認為導致業績低於預期的因素主要在海南經營層面，免税收入繼續保持高速增長，海關口徑數據顯示1月以來月度銷售額持續呈環比提升態勢，但與此同時也一直提供較大的折扣優惠，我們原先預計21Q1海南業務淨利率環比20Q4降約2pcts，但實際降幅或略高於預期。
而市場預期相比我們預期更高，除經營指標預期樂觀外，預計或還存在海南省15%所得税優惠政策是否執行的差異。
另外，中信證券表示，公司核心投資邏輯未有變化。
中信證券認為，免税市場仍保持高景氣度，根據Q1海南免税市場表現，中免佔海南整體收入比重仍在90%以上，新進入的免税經營商的戰略側重點仍聚焦於運營水平優化和供應鏈能力建設階段，尚未進入到實質的市場競爭層面，且從商品品類、品牌等方面存在與中免存在差異化競爭。
中信證券維持對中免2021年的經營性判斷，在不考慮首都機場租金調整情況下，維持全年淨利預測112.5億元。
考慮2021年起15%優惠所得税率影響，維持2020-22歸母淨利預測至61.2億/112.5億/146.7億元，對應EPS 3.13/5.76/7.52元。短期股價波動受當前市場環境下對消費板塊整體估值體系的擾動，但中免不管從利潤彈性還是對標長期消費迴流空間都具備充足空間，我們堅定看好其作為核心資產的高確定性估值溢價。
在中長期投資方面，中信證券表示，在吸引消費迴流、減少外匯逆差政策意圖下，免税市場擴容的趨勢較為確定，中免基於供應鏈優勢受益最為明確，建議配置。
根據海南代省長十四五展望吸引免税迴流3000億元，同時省委書記沈曉明表示2022年離島免税銷售目標1000億元，海南自貿港政策給予離島免税預留了充足的市場空間。
未來海南省將會是典型的供給創造需求的市場，供應鏈能力決定了其消費能力。
免税市場擴容背景下，中免憑藉全門店佈局和強大的基礎運營能力、良性的品牌合作關係、顯著的規模議價優勢等，受益明確。
因此中信證券堅定看好中國中免，維持「買入」評級。
風險因素方面，中信證券提到，新增離島免税經營牌照發放和新增主體格局不同於預期、消費迴流低於預期、海南旅遊人次低於預期、國內疫情反覆等可能對中免業績造成不利影響。
編輯/phoebe
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