黃國英 英眼狙擊 樓市弱勢難逆轉 地產股不妨買Put

 https://www1.hkej.com/dailynews/investment/article/3577384/%E6%A8%93%E5%B8%82%E5%BC%B1%E5%8B%A2%E9%9B%A3%E9%80%86%E8%BD%89+%E5%9C%B0%E7%94%A2%E8%82%A1%E4%B8%8D%E5%A6%A8%E8%B2%B7Put

港股陰乾急反彈的走勢特色，相信逐漸成為常態。恒指回升的唯一動力只是挾淡倉，所以升勢通常維持不到3個交易日，就會回復慢慢跌。上周五季結勁升，欠缺北水之下成交低，應該沒有太多人會真以為港股轉勢。

不過，今個星期國內黃金周，去年同期恒指挾到飛起，直至北水回歸才掉頭再次大插。有過這次經驗，估計淡友對於港股特低成交的環境會有顧忌。唔想追貨，造淡又怕繼續挾，䄂手旁觀最正路，人同此心成交更低，未來幾日炒賣港股接近毫無章法。

科網巨頭表面估值低

不聞不問，一味死守退休三寶就算，依然很可能是最簡單而又有效應對港股的策略。如果認定港股繼續是爛泥，想把握機會造淡，挑選個別板塊會比較合適，科網股巨頭表面估值太低，萬一再挾，仍然可以有頗多空間。相對之下，本地地產股似乎正在炒撤辣預期最值得攻擊，不妨買Put，而假如仍然有蟹貨的話，就須考慮忍痛減持認輸。

首先是政府保守，多數傾向維護首次置業者；其次是即使成事，措施亦只是長遠有利，短期幫助極之有限。

以目前的大環境，樓價走勢預期太難逆轉向上，欠缺升值憧憬之下，投資者逆市低吸意欲不高，畢竟簡簡單單收息已經好過收租，放鬆辣招，反而很可能只是增加二手樓供應而已。何況本港的商業物業，不論是零售抑或是寫字樓都受壓，地產股的核心價值，在資金流轉速度變慢兼且收租前景都不被看好的情況下，基本走勢呈現向下。

唯一吸引之處，是爛船尚有三斤釘，但本地地產股不同國內科網，就算有幸回勇，亦不可能提供巨大回報，把心一橫想博大茶飯，倒不如細注買任何一隻科網巨頭去賭運。如果想收息兼賺價，逆市趁低買10年美國國債，至少揸到尾也可以保本，好彩的話隨時提前食糊，亦比冒險買高度相關的香港地產股優勝。不容易吸引長線投資者的話，股價很自然就會一路反覆向下行慢熊，未必再跌太多，但下跌機會率高，回試近期低位已經夠做。

持倉科技石油銀行板塊

美股方面，短線下跌動力終於減弱，可是債券仍未脫險，不能輕言會回復長期慢牛的走勢。板塊輪動依然是主題，科技股周五在通脹數據後好轉，輪到石油股及銀行股回落。

暫時很難判斷市場對於宏觀經濟走向預期的最後定案，似乎較大機會是通脹接近見頂，但高息會維持較長時間終於引致衰退，而油價強勢不外乎供應問題，不能套用在其他商品之上。如此這般的話，就會以科技股表現最好，尤其是今次加上了人工智能概念。

維持一個平衡組合，同時包含科技、石油及銀行三大類別會比較好，以免過度敏感。其實只是最新一組數據觸發這一輪強弱互易，隨時又逆轉，不過就不妨跟風，將主力重新稍為側重於科技股之上，始終長遠潛力較佳，債息上升引起的拋售亦應該差不多。

純粹在巨頭中選擇，依然偏向蘋果公司及輝達，而後者短期走勢明顯較好。最後羅素2000指數雖然弱，筆者持有幾隻本身有催化劑的中小盤美股，走勢都相當平穩，反映風險取向尚可，似乎不用睇得太淡。

基金持有AAPL及NVDA

作者為黃國英資產管理董事

本欄逢周一刊出

 

王弼: 市寬趨窄 現階段不宜進取

 https://www.property.hk/article_content.php?author=PHK_PETERWONG&id=89905

2021年8月16日

　　美股上周波幅不大，道指表現最好，但全星期升幅只有約0.8%，上下波幅不足1.5%，納指微跌0.1%，波幅更不足1%，道指跑贏納指，是否代表受惠經濟重開的股份做得特別好嗎？非也，因為代表經濟重開的羅素2000指數，表現遜於三大指數，全星期跌1.1%，既然代表新經濟的納指和舊經濟的羅素2000也下跌，道指和標普500指數又憑什麼造好呢？主要是靠FAANGM和銀行股支撐，美股雖然不斷持續慢升並創新高，但市寬不太理想，不宜過份進取。

　　首先，過去一年表現亮麗的費城半導體指數SOX，曾連續下跌了6日，直到上周五才止跌，回升約0.7%。過去一段時間，市場不斷傳出晶片短缺的消息，晶片的價格也確實上升，但有分析指出，晶片價格的上升速度已轉慢，並預計明年的第一季開始回落。讀者可能會問，資訊革命年代，人人機不離手，斷線或手機沒電會令許多人患上憂鬱，晶片的需求有增無減，價格又怎會下降？但市場從來是講供求關係，半導體供應商為應付上升的需求會增加產能，這可是巨大的投資，大家都可能聽過一台光刻機動輒數億美元，有生意當然不愁回本，但需求一旦轉弱，太多的產能就會引發同行價格戰。疫情引發企業過去一年大量投資網路基建，升級以後，再來一次大規模投資可能是數年後的事。然後，一些本來預計需要許多晶片的產業，例如5G和物聯網（IoT），卻未能如期迅速發展起來。摩根史丹利最近就有報告指出半導體產業寒冬降臨（Winter is coming），是否危言聳聽，讀者可自行參考。

　　上周美國公佈的重磅數據，通脹繼續維持高位，7月CPI報5.4%，令人更憂慮的是7月PPI報7.8%，除了比預期7.3%高之外，PPI高於CPI代表企業未能把成本轉嫁給消費者，最終影響企業盈利，不過市場繼續選擇性閱讀數據，只說核心CPI有回落跡象，卻漠視PPI高居不下的現實，更寧願相信美國拜登總統所說，35000億美元的基建刺激經濟方案不會導致通脹。本欄多次重申，今次的通脹壓力在於多國採取封城抗疫，令供應鏈斷裂，猶如武俠小說裡任督二脈不通，如果再推萬億基建刺激經濟火上加油的話，原材料的價格必然進一步上升。當然，目前參眾兩院對基建方案的規模仍有爭拗，加上中國有意壓低大宗商品價格，市場又久不久拿Delta變種消息來為經濟復甦的預期降溫，暫時成功壓抑商品的升勢。

　　在市寬收窄、美國政府希望把握今次Delta變種的機遇，要求更多親共和黨州份加強疫苗接種的前提下，不利復甦股（羅素2000指數自本年3月至今只作高位橫行，近半年未能作出突破），科技股（除FAANGM外）又因10年債息有見底跡象而前景未明，投資者還是別太進取才好。

呂梓毅: 拆解美長債息下滑迷思

 2021年7月22日

呂梓毅 沿圖論勢

拆解美長債息下滑迷思

美國10年期國債孳息率於今年3月底高見1.76厘後便反覆下滑，日前更失守1.2厘，曾低見1.126厘，是5個多月以來最低，在不足4個月內長債息下挫60個基點（或逾三成），背後隱藏什麼訊息？對後市發展又有何啟示？

近月來長債息輾轉回落，相信是由3項因素促成。首先，部分市場人士認同聯儲局對通脹的看法。踏入第二季後，受到低基數效應、勞動力短缺和供應瓶頸問題，以及經濟增長回暖令需求增加等影響，美國公布的多項通脹數據均顯著抽升，反映數據與市場預期落差程度的花旗美國通脹驚喜指數更攀至歷史新高，顯示通脹回升的態勢異常強勁【圖1】。

不過，聯儲局卻一直安撫市場，指物價上漲只屬短暫現象。從市場價格行為來看，部分投資者似乎亦確實接受聯儲局的觀點。反映市場對通脹預期的打和利率（Breakeven Inflation Rate），於第二季中期便見頂，隨後更維持偏軟至今，顯示投資者沒有預期通脹將進一步升溫，間接紓緩了債息上升的壓力。

市場風險胃納收縮

其次，經濟增長預期放慢。隨着新冠疫苗開始接種，去年底至今年初經濟增速急升，投資者當時對經濟前景轉趨樂觀，惟5月至7月初，新冠病毒變種（Delta）在全球擴散。更糟糕的是，目前疫苗接種率甚高的國家或地區，例如美國（55.7%）、英國（68.1%）、歐盟（56%）和以色列（66.4%）等，新增確診數字都明顯上揚【圖2】，似乎反映疫苗未必對Delta有抑制作用。

事實上，白宮近日指出，美國本土新增確診病人中逾八成感染案例屬Delta毒株，投資者憂慮新一輪疫情爆發，多國可能被迫重啟封城措施，使經濟前景再度蒙上陰影，甚至出現雙底衰退的風險，遂令長債息回落，間接使孳息曲線再度趨於扁平【圖3】。

最後，避險需求上升。以往臨近QE完結或聯儲局準備收水（Tapering）時，不難發現債息都會抽升，背後因由是聯儲局每當開始準備縮表、退市行動，都會為風險資產帶來一定沽壓，資金流向長債避險（詳見6月22日「資金流向」）。再者，近日股市風高浪急，美股出現高台震盪走勢，投資者對風險資產需求明顯減弱，Risk Off心態重燃，遂令債息出現回落壓力。

事實上，反映投資者風險胃納變化的澳元兌日圓交叉盤滙價，以至風險胃納指數（由17種對風險胃納敏感資產，例如債息、金價和VIX指數等編製而成），分別於6月下旬見頂回落，顯示投資者的風險承受力收縮，投資取態變得相對保守，亦間接令長債息回落【圖4】。順帶一提，澳元兌日圓和風險胃納指數與長債息自去年初至今的關連系數分別達0.63和0.78的頗高水平。

事到如今，長債息將何去何從？對投資部署又有什麼影響和啟示呢？

其實，長債息走勢存在巨大不確定性。短期而言，前述兩項指標（澳元兌日圓及風險胃納指數）仍反覆向下，顯示投資者風險胃納仍在縮減，這趨勢將有利長債息進一步回落。然而，在聯儲局仍維持QE、流動性依然充裕的環境下，縱使美股調整已醞釀多時（詳見過去兩星期本欄分析），卻並不代表一定會出現崩盤市況（跌幅多於兩成。註：若此情況出現，聯儲局屆時將繼續推遲收水時間表，緩和股市壓力），資金會否持續流入債市避險尚有疑問。

通脹前景存變數

此外，通脹前景是否如聯儲局預測般，亦存在甚多變數；至於變種病毒會否形成新一波疫情大爆發，令全球多國大規模封鎖，經濟增長再度減慢，甚至重新陷入衰退，亦同樣不明朗，始終目前變種病毒的死亡率（每100萬受感染病人死亡數字7日移動平均值）在前述高接種疫苗的國家或地區只有0.23宗至1.5宗而已，較去年初或今年初約6宗至18宗為低。

以上種種不確定因素，令長債息是升或跌難以確定。也許因為這緣故，近一個多月以來，美國國債波幅指數（MOVE Index，類似VIX指數但反映債市波動性）反覆抽升【圖5】。換言之，短期債息變化受到前述多項因素影響，將呈較大幅上落。

最後，有兩點值得補充，以往MOVE與VIX大部分時間亦步亦趨，兩者25日變化移動關連系數亦較長時間維持高水平，惟近期可見兩者差距開始拉闊，留意此情況會否持續，甚至關連系數會否開始明顯下滑，若此情況出現，可能意味金融市場或醞釀如2018年初和2020年初般的大型震盪。

此外，讀者可留意美國金融和銀行類板塊的表現和資金流向變化，例如觀測資產規模最大的金融板塊ETF：Financial Select Sector SPDR Fund（XLF），從而掌握投資者對經濟前景看法及長債息率的去向（詳見3月12日「ETF觀察」）【圖6】。

信報投資分析研究部

ericlui@hkej.com

【EJFQ信析】納指債息突背馳 科企抵買較值博

 https://www2.hkej.com/instantnews/market/article/2835032/%E3%80%90EJFQ%E4%BF%A1%E6%9E%90%E3%80%91%E7%B4%8D%E6%8C%87%E5%82%B5%E6%81%AF%E7%AA%81%E8%83%8C%E9%A6%B3+%E7%A7%91%E4%BC%81%E6%8A%B5%E8%B2%B7%E8%BC%83%E5%80%BC%E5%8D%9A

華爾街股市周三(23日)表現分化，道指曾重上34000點，埋單卻挫0.2%，標普500指數距紀錄高位僅差1點，最終倒跌0.1%收場；科技股升勢未歇，納指首度攀越14300點才回吐，收報14271點，為2021年以來第16次破頂。

一眾科技巨擘近日重整旗鼓，FAANG(Facebook、Amazon、Apple、Netflix、Google母公司Alphabet)在過去一個月平均上揚5.03%，周初短暫躋身「市值2萬億美元俱樂部」的微軟(Microsoft)同期進賬5.78%，亦明顯跑贏標指的1.07%漲幅。

然而，科企強勢未獲成交配合，截至周三，納指6月以來的日均交投量僅10.16億股，較今年首季13.75億股低約兩成六，某程度反映目前指數雖拾級而上，惟投資者參與度不及之前積極。此外，按照資金流分析，市場對科技股似乎仍有戒心，美國最大型追蹤納指的ETF(QQQ)過去10星期累計淨流入金額繼續反覆下跌。

股民態度審慎，被視為避險「勝地」的債券則獲青睞。聯儲局上周議息後承認通脹上升時間可能較預期長，並推前加息預測，但主席鮑威爾周二出席國會聽證時重申，不會有「先發制人」行動，要待經濟完全恢復，才逐步撤出量寬(QE)，其言論消除了市場對提早收水的憂慮，刺激資金回流債市，推低債息。

理論上，債市反映避險情緒，股市(特別是科技股)則顯示投資者的風險意欲，故過往多呈逆向關係。從另一個角度看，債價上揚令孳息下滑，而自從聯儲局去年承諾無限放水後，股市和債息走勢一般同步。

弔詭的是，美股上月開始重拾升勢，同期債息竟不漲反跌，附【圖】所見，納指與美國10年期國債孳息率過去一年相關系數報0.87，即大致亦步亦趨，但自今年5月起，兩者分道揚鑣，意味好淡雙方正在激烈角力。以史為鑑，這類背馳情況多數難以持久，稍後要麼股市調整，要麼就是孳息抽高（債價下挫），才能達到「均值回歸」(mean reversion)。

按當前環境，投資科技股的值博率應略勝一籌。美國新冠疫情縱未完全受控，經濟已逐漸復常，大大提振Risk On情緒，加上聯儲局表明短期內不會調高利率，水源充裕肯定有利股市，若通脹預期降溫，科企估計會相對受捧，近周道指及標指跑輸，納指則呈突破且企穩上升三角形頂線樓上，技術走勢偏好，或已顯示出市場取態。

科企一直被詬病估值過高，這問題已隨着盈利增長而慢慢消退。根據彭博資料，納指最新預測市盈率約33.24倍，從2020年中巔峰期接近42倍顯著回落，並重返一年均值(35.86倍)減一個標準差水平。換句話說，科技股現價就算比去年高，惟目前卻較「抵買」，料吸引更多資金垂青。

 

信報投資研究部

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畢老林: 違反直覺 油價自己識行

 https://www1.hkej.com//dailynews/investment/article/2825773/%E5%82%B5%E6%81%AF%E9%81%95%E5%8F%8D%E7%9B%B4%E8%A6%BA+%E6%B2%B9%E5%83%B9%E8%87%AA%E5%B7%B1%E8%AD%98%E8%A1%8C

 

6月13日，周日。人道債民比股民聰明，此說若有幾分智慧，那麼債市踏入第二季以來的表現，該用「違反直覺」（counterintuitive）、「難以置信」（incredulous）還是「出乎意料」（surprising）來形容？

字眼取捨並非重點，關鍵是通脹如真的像坊間評論所指般失控，債市「反映」通脹的方式恐怕輸死許多人。坦白從寬，老畢亦料不到美國5月CPI按年升幅高達5%，十年期債息反而低見1.43厘。假設事先得知通脹數據中所有巨細，押錯注的機率只會更高。

「另類風險」道出心聲

在下所以不敢輕舉妄動開倉Short債，就是因為眼見通脹警告愈強烈，投資者反似愈願意接受聯儲局的觀點（物價上升僅屬暫時性），既然市場已發出聲音，無謂主觀作祟逆市而為，數周前當機立斷平掉「自作聰明」建立的美國長債ETF（TLT）認沽期權，心裏反覺執了身彩。

上星期，中國銀保監會主席郭樹清批評西方國家大水漫灌不負責任，而美國前財長薩默斯（Larry Summers）則一面承認債息下跌非他始料所及，一面炮轟聯儲局維持極度寬鬆貨幣政策，置經濟過熱於不顧。

從決策者的立場出發，不論央行最終以加息收水戳破泡沫，抑或輕視通脹後悔莫及，擔心金融風險理所當然。可是，內地網民對郭樹清關於資產市場的評論冷嘲熱諷，美國網友則揶揄薩默斯已投身gig economy，以知名經濟學家身份收受報酬，隔周便在彭博等媒體老調重彈，亦非全無道理。

口痕友雖「不經大腦」噏得就噏，卻說出普羅大眾心聲，道盡不敢入市者這些年來面對的「另類風險」。退一萬步說，薩默斯若是基金經理而非過氣財金大員，閣下認為投資者較在意他反覆痛斥聯儲局還是看錯債息走勢？答案恐怕已寫在牆上。

市場訊號無處不在

回顧整個第二季，股市、商品、債市乃至外滙，無不處於膠着整固狀態，惟愈到後期，跟利率去向相關的指標轉勢跡象便愈明顯。老畢日前談及銅金比率呈現假突破，這次很可能與首季相反，不是美國十年期債息從後趕上銅金比率，而是銅金比率跟隨債息回調。

證諸追蹤美國國債價格的ETF，不管七至十年期（IEF）抑或二十年以上（TLT），都在「債牛」已死之說充斥媒體時找到支持，且不約而同營造大圓底，近日終於突破阻力雙雙爆上【圖1】，押重注通脹惡化之輩，眼鏡早已碎滿一地。

銅金比率及債市以外，另一個指標亦值得注意，那就是美國住宅建造商股價相對房託（REITs）走勢。與銅金比率一樣，建造商ETF（ITB）vs房託ETF（IYR）對息口去向也具啟示作用，比率愈高意味投資者對經濟復甦反應愈正面，基本上也解釋了新冠疫潮爆發以來建造商何以大部分時間跑贏房託。然而，近期情況有變，ITB相對IYR非但腳軟掉頭，且失守過去數月形成的上升趨勢線，與房託顯已風水輪流轉【圖2】。

阻力變支持值博

類似指標一個接一個轉向，債息本季反覆回落看似違反直覺，惟只要多加留神，市場訊號其實無處不在。在下無意過度解讀，但高息股受捧，從風險胃納角度着眼並非值得高興的事，炒reflation宜適可而止。

相對而言，風險資產中仍以油價強勢最明顯。紐約期油突破66美元這個2019、2020和今年3月重大阻力位後，已順利升越70美元，短期難免出現一些反覆，惟66美元已由阻力變支持，只要能穩守，目標價位可繼續放在76美元，即2018年高位。以目前約70美元水平計算，中間接近10%的上行空間，理論上屬於「開放區」。

不論哪種資產，一旦有勢便「自己識行」，以直接追蹤油價的ETF（USO）博一轉，勝在風險/回報定義清晰。

 

（編者按：畢老林最新著作《我的投資日記》現已發售）

 

祈連活(John Greenwood): 談美元與國債息率關係

 https://www2.hkej.com/wm/article/id/2748013/%E8%AB%87%E7%BE%8E%E5%85%83%E8%88%87%E5%9C%8B%E5%82%B5%E6%81%AF%E7%8E%87%E9%97%9C%E4%BF%82

  2021年3月26日

 祈連活(John Greenwood) 

景順

首席經濟師

 

自去年11月初以來，美國10年期國債孳息率翻一番，由0.765厘上升至2021年3月10日的1.541厘。同時，儘管商業周期處於上升階段初期，而美元的貨幣供應量增長遠超其他經濟體，但最近幾周美元仍然維持強勢。自2月22日以來，美元指數（DXY）已由90上升至92。

債券利率向上趨勢確立

從傳統的利率角度而言，較高的孳息率意味貨幣會更強勢，因此道理很簡單：美國國債孳息率上升促使美元滙率上升。但是，這種觀點如何解釋自2020年8月以來美國國債孳息率不斷上升，而美元卻持續貶值呢？

站在貨幣主義者的角度看，美國貨幣增長加速始於去年3月份，導致美元利率受壓，並同時令美元貶值：因為相對需求而言，美元供應過多。這是典型的貨幣增長過度的第一階段效應。

貨幣增長加速第二階段

但是，直到年底，M2貨幣供應增長在9個月內達26%，快速貨幣增長的第二階段效應開始顯現。股市（由標普500指數代表）已經上漲75%，大部分商品價格都在上升，房地產市場亦非常活躍，加上隨着數款疫苗的部署，投資者開始預計2021年將出現強勁復甦，而2022年通脹率亦將上升。由於新冠疫情持續以及許多地區仍然處於封鎖狀態，經濟仍未完全恢復正常。考慮到這些異常強勁的價格走勢的潛在影響，並為了彌補通脹可能重燃所帶來的損失，固定收益投資者開始要求他們買入的債券具有更高的孳息率。貨幣增長加速的第二階段，即利率不跌反升，已經到來。

傳統觀點認為，較高的利率會窒礙經濟復甦，但根據貨幣主義觀點，高利率乃復甦的佐證──貨幣增長為市場注入購買力，繼而推動強勁的經濟復甦。

美元需求難以量化

貨幣觀點解釋了美國長期利率的轉向，但美元滙率又如何？這個問題也許可以從機構投資者及對沖基金的持倉，以及其對美國貨幣市場的影響找到答案。

毫無疑問，在貨幣市場和回購市場中，有證據顯示，機構投資者及對沖基金的交易也正在轉向。外滙／掉期投資者需要美元買入美國國債或其他美國固定收益證券。但是，為什麼「對沖」或那些想沽空美國國債的交易商也需要美元呢？

究其原因，沽空美國國債的投資者必須首先持有可供出售的債券，因此他們必須從某一方借入債券。他們的第一步是買入美元獲取現金。在取得美元現金後，便可放貸予銀行或交易商，藉此在回購市場上借入美國國債。實際上，即使聯儲局令美元供應增長加速，仍未能抵消美國國債市場上以美元進行交易的需求。

下一個問題是：當市場意識到通脹正在回升，美國國債將需要進一步調整，從而進一步推高孳息率，這將對美元產生什麼影響？這個問題不易回答，但目前明顯地既有大量的美元供應（從聯儲局、銀行到銀行國庫總賬戶），同時在短期內市場對美元的需求又異常殷切。

美元市場的供應是以相對簡單的量化計算，但美元的需求卻只是以定性分析，受多種因素（尤其是風險情緒）支配。

在非比尋常的供應與殷切需求之間博奕美元走勢，哪一方會贏？短期內，歐洲疫苗出台受挫或其他地區新冠疫情反覆，可能利好美元升值。但我們仍然相信，長遠而言美元仍將進一步下跌，這符合我們對美國相對其他主要經濟體貨幣增長的分析。

 

【跨市博弈】短線走勢永遠像霧裡看花

當去年疫情仍不斷惡化，大量企業倒閉和失業率不斷攀升，股市卻於三月低點出現強烈反彈，對很多人來說，股票市場貌似脫離經濟現實，因此認定股市還會再探低點，目前僅僅是死貓彈而已。無疑，當時不少人都會感到恐懼、受到無情的折磨，因為沒有人知道這場衛生危機到底會惡化到甚麼程度。然而，現實的是，美國股市在疫苗研發成功登上新聞頭條之前，就已經早一步升至歷史高位。

事實上，股市對未來的預測性雖然不總是正確，但卻反映了市場的群眾智慧（wisdom of crowds），因此具有一定程度的前瞻性，也不斷為未來折現（priced-in）。以營運現場音樂會的 Live Nation（LYV）為例，儘管不知道具體甚麼時候可以再次舉行演唱會，但市場仍預期在可見的日子內一定會重新舉行，因此股價近期亦攀上新高。再舉一個例子，迪士尼（DIS）雖然加入了串流媒體業務，但佔主要收入來源的主題公園在去的大部分時間裡都被迫關閉或以有限度的形式營運，而股價亦提早反映迪士尼的重新開放，並再創新高。

近期市況轉趨飄忽不定，長期債息雖然回落，板塊輪動的劇烈震盪亦略見喘定，但美元回升，卻打擊了資源股、周期股等表現。結果，新舊經濟股皆輪流被拋售，難免給人感覺有點不知所措，無論在資產配置或揀股上都容易出現進退失據的情況。然而，如果不停關注市場的短線起落，就會很容易被忽上忽落的走勢所迷惑，錯過了時間去研究一流的投資機會。走勢永遠像霧裡看花，學習把「瞄準」作為射擊的主要活動，而不是「扣動扳機」。

家族辦公室投資經理

徐立言

債息倘若進一步走高，新舊經濟勢頭逆轉有機會加快

 https://www1.hkej.com//dailynews/investment/article/2718566/%E5%BE%9E%E6%BB%99%E6%8E%A7%E3%80%8C%E7%82%92%E6%88%BF%E3%80%8D%E6%83%B3%E5%88%B0%E9%87%91%E8%9E%8D%E6%9D%BF%E5%A1%8A%E5%BC%B7%E8%80%85

2月23日，周二。滙豐控股（00005）派成績表，去年列賬基準稅前盈利87.77億美元，按年下跌34.24%，勝預期。集團宣布就2020年度派發一次性股息，每股普通股15美仙，惟短期內不會考慮回購股份。大笨象股價周二午後一度飆近7%，惜後勁不繼，收市僅微升0.4%，報46.7元。

老畢在網上瀏覽滙控業績，令我眼前一亮的不是預期之內的恢復派息，亦非管理層視亞洲為未來增長引擎等策略部署，而是俗稱「炒房」的環球銀行及資本市場業務錄得稅前盈利48.3億美元，按年雖少賺6.6%，但相對其他業務表現優異，對集團整體盈利貢獻增至39.7%，成為大笨象去年最大的利潤來源（按經調整稅前盈利121.49億美元，而非列賬基準盈利87.77億美元計算）。

股民記近不記遠

不管是否與資本市場「疫境」大旺有關，單一業務環節貢獻集團盈利近四成，炒房對滙控的重要性不言而喻，這令老畢想到一個有趣的投資概念。

債息回升與板塊輪動乃環球股市目前兩大主題，從資源及金融股大受追捧判斷，新舊經濟強弱互易，銀行、礦商、能源企業都是主要得益者。股民跟紅頂白，每多記近不記遠，許多人恐怕只注意到金融、資源板塊近月的悅目走勢，早已忘記此類股份長年累月舉步維艱，莫說重返歷史高位，能追貼大市已屬萬幸。

以追蹤一籃子美國上市大型金融股的Financial Select Sector SPDR ETF（代號XLF）為例，2月中下旬才攀越2007年創下的前歷史高位，過去三年多番上試31美元重要阻力敗興而返，近期成功破頂，惟幾經艱苦荊棘滿途，十四年「辛酸」不足為外人道。

喜強惡弱擇優而買

金融領域分門別類，就如炒房為滙控盈利貢獻良多，不同業務有優有劣。放眼股市，弱勢板塊也有強勢股份，無獨有偶，與資本市場相關的業者，近年股價表現明顯勝一籌。

從【圖1】可見，覆蓋美國證券商、交易商及交易所的iShares US Broker-Dealers & Securities Exchanges ETF（代號IAI），早在三四年前已突破2007年高位，此後一直處於這個水平之上，58美元成為該ETF的重要支持位，去年因新冠疫潮引發拋售短暫跌穿，惟很快便收復失地。從低位計，IAI不足一年價格已翻倍。

所謂技術走勢，說穿了不過是好淡雙方激戰遺留下來的印記，逐漸形成支持位、阻力位以至心理關口。主打資本市場業務的金融業者，比領域內其他環節股份早許多年消化2007年大型蟹貨區，突破後從未真正回頭，足證IAI主要成份股屬板塊內的長期領導者，喜強惡弱之輩既可一籃子押注這隻ETF，亦可從基金成份股中擇優而買。

舉個例，GameStop事件令羅賓漢（Robinhood）等免佣券商成為眾矢之的，媒體爭相「踢爆」幕後「金主」乃Virtual Financial（代號VIRT）、Citadel等大型市場莊家及對沖基金。然而，世上焉有劫富濟貧這回事，金主云云未免大驚小怪。作為流動性供應者及高頻交易商，Virtu等莊家跟免佣券商從來都是唇齒相依，股票買賣愈活躍、市場波動愈大，對它們愈有利。

老畢若「不幸言中」，散戶沾染炒癮後，繼續參與誘因難斷，則IAI內兩隻重要成份股Virtu和盈透證券（Interactive Brokers，代號IBKR）可望大蒙其利，投資者不妨留意。

債息敏感區1.4厘

新經濟股近日跌個不休，洗倉味漸濃。相比之下，XLF和IAI表現都非常硬淨，金融類股份受惠於長短債息差擴闊、利率上升不利科技股，到目前為止跟股市所見吻合。

講開債息，在下之前對美國十年期國債孳息率升至1.3厘何以引發震盪有點想不通，但證諸【圖2】，2012、2016及2019年，美國十年息皆於約1.4厘水平找到支持，去年插水式跌破，繼而從低位拾級而上，目前剛好處於這個敏感水平之下，1.4厘變成了阻力位，難免又有一番爭持。

債息倘若進一步走高，新舊經濟勢頭逆轉有機會加快。果真如此，對整體股市孰利孰弊則難說得很矣。

 

（編者按：畢老林最新著作《我的投資日記》現已發售）

 

美長債息急升 科技股回吐舊經濟股反彈 張智威拆局｜

 https://www.hk01.com/%E8%B2%A1%E7%B6%93%E5%BF%AB%E8%A8%8A/590616/%E7%BE%8E%E9%95%B7%E5%82%B5%E6%81%AF%E6%80%A5%E5%8D%87-%E7%A7%91%E6%8A%80%E8%82%A1%E5%9B%9E%E5%90%90%E8%88%8A%E7%B6%93%E6%BF%9F%E8%82%A1%E5%8F%8D%E5%BD%88-%E5%BC%B5%E6%99%BA%E5%A8%81%E6%8B%86%E5%B1%80-%E9%87%8D%E6%BA%AB

撰文：許世豪鄧蕙琳 

 

2021-02-23 11:17

最後更新日期：2021-02-23 15:39

隨晚納指腳軟，拖累本港新經濟股，恒生指數低開129點，不過受惠「舊經濟」股造好，資金湧入中移動、中海油，以及多隻地產及收租股，令港股反彈近300點。美長債逼近1.4厘，科技股遭洗倉，究竟港股資金會否出現「新、舊經濟」輪動？今日（23日）上午11時，《香港01》將與信誠證券聯席董事張智威，分析後市走勢。

張智威在節目中表示，美長債一向被視為無風險投資，若然美國十年期國債債券利率繼續不斷攀升，會吸引股市資金流向債市，對股市帶來一定的回調壓力。他又認為，市場對通脹升溫的憂慮合理，始終過去各大央行一直採取寬鬆貨幣政策，但實體經濟與股市背道而馳，令通脹及滯脹等情況都未出現，而過去一段時間，通脹已先行反映在股市上而非物價上。

談及恒指會於本周五（26日）進行季檢，市場預期恒指改革諮詢結果亦會同時出爐。張智威認為有機會晉身因為藍籌新貴的大熱門是比亞迪（1211）及京東（9618）。他表示，看好未來新能源車的發達前景，加上晉身藍籌股後，會有更多被動式基金買入，建議投資者可襯今輪回調吸納比亞迪，另外他估計生物醫藥股藥明巨諾（2126）亦有機會納入港股通，成為北水投資範圍，投資者可以留意。

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新刺激方案出台成反高潮 股市有一大隱憂要留神

 https://hk.finance.yahoo.com/news/%E6%96%B0%E5%88%BA%E6%BF%80%E6%96%B9%E6%A1%88%E5%87%BA%E5%8F%B0%E6%88%90%E5%8F%8D%E9%AB%98%E6%BD%AE-%E8%82%A1%E5%B8%82%E6%9C%89-%E5%A4%A7%E9%9A%B1%E6%86%82%E8%A6%81%E7%95%99%E7%A5%9E-003534506.html

拜登推刺激經濟措施

(1) 提供直接補貼2000美元;

(2) 每周400美元的補充失業救濟金至９月底;

(3) 向州和地方政府提供3500億美元援助;

(4) 調高最低薪工資至15美元;

(5) 斥1300億美元幫助學校重開;

(6) 1600億美元用於防疫工作;

(7) 300億美元用於支持大眾租金和小業主;

(8) 250億美元用於托兒服務提供者;

(9) 擴大食品援助。

刺激方案無驚喜美股回調

由於細節與日前市場傳出的消息相若而未見驚喜，美股在上周五港股交易時段亦即時出現回套。美股之後亦跟隨下滑，道指更曾一度跌逾300點，收市時跌幅略為收窄。道指全日跌177點報30814點; 標指跌27點報3768點; 納指則跌114點報2998點。

除了受好消息出貨的影響，昨日公佈之經濟數據亦未如理想。美國去年12月零售銷售按月跌0.7%，較市場預期之持平為差; 剔除汽車銷售之零售更下挫1.4%，反映消費能力疲弱; 1月份消費者信心指數初值亦下降至79.4，遜於預期之80。

現時美國疫情仍然嚴竣，經濟復甦仍有遙遙無期，股市向上亦全因對前景復甦之憧憬，因此數據欠佳亦可理解。而市場憂慮大規模紓困方案有機會透過加稅去平均政府支出，其實亦並非新鮮事。雖然美國已將財赤問題拋諸腦後，但始終財赤情況越嚴重，對於美國國債及美元亦有重大負面影響。

在疫情期間富者的資產非但沒有減少，還因放水而大幅增加。透過加稅的行為，不單有助減低財赤的問題，亦有助將資產重新分配從而減低貧富懸殊的問題。早前市場既炒作刺激經濟政策可抵銷加稅的不利因素而破頂，那昨日又何以成為壓低大市的理由呢? 說穿了又是市場為股市下挫而尋找合適的理由。

美長債息率令人憂慮

反而較令筆者擔心的，是美國長債息率有上升的趨勢，近日聯儲局主席鮑威爾不斷強調持續低息及寬鬆貨幣環境，亦是希望藉此紓緩市場對通脹問題的憂慮。重回過往提及的問題，理論上聯儲局不斷發鈔，美元只會不斷貶值及引發通脹的危機。現時亦不過是透過美元其強勢地位而壓制，到底美元在那一刻會失守防線並引致通脹問題急劇升溫，相信經濟學家亦難以解答。

聯儲局當然希望在經濟復甦時透過收水行動減低爆破風險，但過去 (2018年前) 事情已反映，在未曾達標前已出現更大規模的放水行動，筆者認為現時已經沒有回頭路可言了。當然，筆者只是帶出問題的重點，並非叫大家現時即時完全撤離市場。

A股向好預期不變

內地股市方面，美國國防部新一輪制裁行動的負面影響被內銀內險等權重板塊向上而抵銷，滬深兩市早段回落而尾市皆見回穩。上証全日微升0.01%報3566點; 深証則跌0.25%報15031點，而市總成交則回落至10364億。

股市走勢未有更新看法，不過筆者則想和大家分享一則新聞: 內媒引述《2020年度中國股民行為報告》報道指，去年有58.9%受訪者於股市獲利，持平的有14.9%，而虧損則佔26.2%，反映整體上投資者在去年表現不俗。

A股一向存在趨向性的走勢 (其實不少投資產品皆是)，當越多人在股市獲利，則吸引更多的資金流入市場而造成骨牌效應。近日A股向上突破，亦令兩市成交量持續處於萬億以上水平。相信此種正面的循環效應短期將持續發酵，直至市場出現急速上升引來監管機構干預才會改變。既然現時A股仍處於穩步上揚的情況，投資者亦不用過份憂慮。

港股方面，繼續受重磅股支持 (如港交所(SEHK:388)，騰訊(SEHK:700)，友邦(SEHK:1299) 及平保(SEHK:2318) 皆突破上市新高) 而向上，抵銷小米(SEHK:1810) 急跌而造成的負面影響。

美股短期雖受利好消息盡出而調整，唯只要幅度不算太深的話，那對港股的影響亦相對有限。不過資金出現輪動的情況，由早前升勢過份的板塊 (如航運，資源，內需及新能源汽車) 轉到相對較落份的股份身上 (如內銀等)，投資者宜跟隨短期資金流向而行事。

 

如果大家認識外科醫生的朋友，麻煩轉告一下。筆者身邊有親人因食道破損問題而情況嚴重，想了解一下專家的意見。萬分感激!!

Kyle，CPA，Big 4 出身，投資超過廿年，善於分析報表，觀察資金流向，重視分析理據及風險管理

 

美國長債息年底料逼兩厘

 https://www1.hkej.com//dailynews/investment/article/2686339/%E7%BE%8E%E5%9C%8B%E9%95%B7%E5%82%B5%E6%81%AF%E5%B9%B4%E5%BA%95%E6%96%99%E9%80%BC%E5%85%A9%E5%8E%98

總結來說，在美國財政和貨幣政策失控地膨脹、通脹預期升溫和市場風險胃納上揚的客觀環境下，預料今年美國債息還會進一步趨升，下半年較後時間長債息將逼近2厘水平；惟需留意聯儲局稍後料會嘗試抑制息率回升，令其後市走勢變得異常波動。在債息反覆回升的大環境下，慎防對資產價格或投資市場帶來一定衝擊，其中，美元今年走勢或出現大反撲。 

 

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呂梓毅: 2021年金融市場十大預測

 https://www1.hkej.com/dailynews/investment/article/2651618/2021%E5%B9%B4%E9%87%91%E8%9E%8D%E5%B8%82%E5%A0%B4%E5%8D%81%E5%A4%A7%E9%A0%90%E6%B8%AC

自2014年開始，每逢12月筆者都會透過不同市場數據和指標，綜合宏觀經濟、息率、股市和樓市等不同範疇，剖析及推測未來一年可能出現的大趨勢和境況。踏入第七年，筆者一如以往在未來3周與讀者探討和展望來年的十大情境。

在交代2021年「十大預測」前，希望讀者先了解筆者的立場。宏觀大環境以至金融市場的特性，是互動、環環緊扣且瞬息萬變，要推測未來一年將發生的事情，確實談何容易，更何況人沒有準確預測的能力（雖然不時有人借「預測」一詞批評筆者不是），因此，在這裏勾畫出的「預測」目的是綜合目前市場最新形勢發展和客觀數據，合理推測（Educated Guess）的展望及觀點框架，讓讀者對來年大趨勢和投資部署有概括了解和掌握。讀者應留意每項「預測」背後的假設及理據，若然形勢逆轉或出現變化，如疫情大爆發完全改變了美元走勢，便要因應情況調節對預測的看法。

今次先談明年金融市場可能出現的三項境況。

一、上半年環球經濟復甦步伐不一致，部分國家或地區甚至出現雙底衰退，惟年底或2022年將全面否極泰來。

受疫情衝擊，多國經濟於今年初陷入冰封，甚至出現數十年來首見的經濟蕭條困局。不過，隨後疫情有所緩和，環球經濟從谷底反彈。被視為「礦坑中的金絲雀」、對環球經濟增長有領先啟示作用的南韓出口增長，自4月底的金融海嘯以來低位反覆回升，11月出口按年上升4%，反映環球經濟逐步改善（詳見昨天「信圖分析」）。當然，多種新冠疫苗即將面世和開始接種，都增強投資者對明年經濟全面復甦信念。事實上，目前IMF預期，先進經濟和新興市場/發展中國家的經濟增速，由今年的-5.8%和-3.3%（即收縮），到明年回升至3.9%和6%。

雖則疫苗面世在即，惟疫情對經濟的困擾是否就此迎刃而解呢？問題的關鍵是，疫苗大規模接種時的效能是否等同實驗室測試結果，以及能否短時間內為一定人口即「關鍵多數」（Critical Mass）注射，進而令疫情有效受控，不再大規模爆發。可是，其中牽涉甚多挑戰和不確定性，尤其疫苗分發、儲存和產量等等，任何一個環節稍出現差池，都會進一步延後環球經濟復甦的步伐。

更值得留意的是，踏入10月後，歐美等多國和地區疫情出現新一波的爆發（註：雖然近日升勢開始放緩）【圖1】，而有關情況已令個別國家再度實施某程度的封城措施。從Google因應全球不同國家和城市（不包括中國）不同經濟活動，例如消費娛樂、交通運輸和工作場所等六大範疇，編製的流動性報告（Mobility Reports）可見，歐美近月來的經濟活動（即流動性）再度降溫【圖2】，相信此情況在未來一年會於不同國家間歇地出現，直至接種疫苗人口達到「關鍵多數」，令疫情完全受控。

 

換言之，縱使疫苗可以短時間內開始接種，相信部分國家經濟表現仍會十分反覆，封城措施執行時間愈長，增長再度放緩機會愈大，甚至造成雙底衰退（Double-dip Recession）。目前多國流動性報告指數再度輾轉回落中，仍較今年初時為高，惟相信縱使個別國家明年出現雙底衰退，經濟第二波負增長的壓力應該相對第一波溫和。然而，環球經濟要全面復甦，商貿活動重返疫情前水平，相信要延至年底或2022年才會出現。

二、兩股抗衡力量令來年美國長債孳息走勢異常波動，惟整體趨勢向上。

讀者若有注意，今年8月初美國10年債息見0.508厘紀錄低位（收市價計）便開始見底回升，於10月底升越200天移動平均線，11月中旬更逼近1厘關口（目前約0.92厘），在短短約3個月內已上升47個基點（或約92%），升勢頗為誇張【圖3】。展望2021年，美長債息進一步攀升機率十分高。

今年下半年債息由歷史低位逐步爬升，背後因由有二：

首先，聯儲局資產規模於今年中過後已沒有進一步膨脹，即淨買債力度減弱，抑壓債息回升力量有所緩和；

其次，美國經濟逐步從谷底復甦，加上疫苗面世正面訊息刺激下，促進市場Risk On心態，這股樂觀情緒引發市場拋售長債等避險資產。問題是，由於明年金融市場投資主旋律繼續圍繞着Reflation Trade（詳見下周分析），長債將持續面對一定的沽售壓力，令債息未來一年繼續趨升。

由於經濟復甦步伐依然反覆，聯儲局將繼續加碼量寬，力保經濟不失，將壓制債息抽升，這股抗衡力量相信令來年債息表現頗為波動。不過，在下半年經濟復甦趨明朗化後（意味疫苗抑制疫情擴散開始見成效），這股沽債買股的Reflation Trade力量將愈來愈大，最終令來年較後時間長債息水平逼近2厘的機會不容抹殺。

三、美元弱勢還會持續多一會，惟慎防反撲。

疫情肆虐，聯儲局重啟無限量寬，美國財政部亦推出過萬億振興措施救經濟。一方面，聯儲局資產規模在今年內飆升逾七成，至7.2萬億美元高位【圖3】；另一方面，今年聯邦赤字激增至逾3萬億美元，相當於GDP的15.5%紀錄新高。這兩項因素令美元今年走勢節節下挫，美滙指數由約103點高位起計，迄今已回落逾一成，表現異常疲弱。由於聯儲局短期內藉量寬「放水」力量不會減弱，甚至可能加碼，財赤亦很大機會因新一輪振興措施推出而加劇惡化，故美元短期內（明年上半年前）相信還是積弱難返，甚至下試2018年88.25低位。

事實上，從最新CFTC期貨倉位角度看，投機者在美滙指數和外幣的持倉，繼續短美元和長外幣，反映炒家目前對美元前景依然十分看淡【圖4】。

隨着明年較後時間美國經濟增長勢頭逐步增強，預期聯儲局和財政部最終「放水」和救經濟力度開始收緊，加上資金持續流入美股，相信美元弱勢於下半年開始喘穩。而且要留意的是，目前市場頗為一面倒看淡美元後市，慎防明年金融市場出現其他事端，借勢挾淡倉令美元大反撲。下星期繼續「2021年金融市場十大預測」。

信報投資分析研究部