【EJFQ信析】物管股優勢未改 爆泡後價值浮現

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港股於期指結算與美國議息完結前缺乏方向，恒指昨收報20670點，跌235點，全日波幅僅198點，屬3月中急瀉後最窄。大市陷悶局，多個板塊卻劇烈震盪，內房股續搶盡焦點，其中碧桂園(02007)於當前市況仍獲投資者青睞，成功配售8.7億股，集資約28億元，股價下挫15.1%，報3.16元，失守配售價3.21元。

旗下碧桂園服務(06098)更傷，幾乎從頭跌到尾，見52周新低16.68元，埋單報17.44元，插水22%，自去年高位85.2元計，累瀉八成，與備受嚴監管困擾的科技板塊「不相伯仲」。

物業管理曾被視為板塊的「明日之星」，當旺時利好盡出：商業模式傾向「輕資產」，資本需求較低，因此回報率更佳；由於營運對經濟周期敏感度低，每月穩收管理費且幾乎「有加無減」，企業形同「現金牛」，資金充裕又能慷慨回饋股東（母公司多屬開發商），派息吸引。儘管內地強調樓市「房住不炒」，對物管亦不構成威脅，反而隨着住戶生活質素要求提高，潛在發展空間龐大，令投資者對其前景信心滿滿。

市場熱捧掀起了開發商分拆潮，紛紛整合旗下物管部門安排獨立上市期望「釋放內在價值」，實際上也冀藉着市旺籌集更多資金。恒指公司為反映板塊表現，去年4月19日推出「恒生物業服務及管理指數」。

附【圖】所見，物管指數登場後反覆下行，上周錄得紀錄新低，跑輸內房股、恒指及科技指數，正好說明追捧過度容易衍生泡沫，即使基本質素沒有轉差，對股價的支持作用隨時無從發揮。

物管股曾炒至極昂貴水平，以市值五大的華潤萬象生活(01209)、碧桂園服務、中海物業(02669)、雅生活服務(03319)、綠城管理(09979)為例，其市盈率曾介乎20倍至73倍，目前則回落到5倍至40倍。然而，經歷泡沫爆破後，物管股已具重新留意價值，原因有三。

首先，「輕資產、現金牛」優勢猶在，開發商資金鏈問題縱難以預測，物管股估計不會受到直接影響，近期被「爛尾樓風暴」波及，股價明顯回調，主要是憂慮母公司危機發酵，投資者選擇先沽為上。此外，樓市「大到不能倒」，中央雖然不會像往年般從宏觀政策中着手救市，惟支持行業「健康發展」大方向不變，物管業務增長或有所放緩，卻未虞快速倒退。第三，一年多以來物管股跌幅不輸內房，負面因素尤其是高估值相信已獲反映。

當然，如何在板塊中揀蟀大有學問。連升14天的力高健康生活(02370)昨尾市急插逾八成，掛牌後漲幅化為烏有可作借鑑，在選股時應向具規模、資產不致太「輕」的物管股入手，而擁央企背景的有助平衡風險，估值較貴也屬合理。

信報投資研究部

 

綠城管理赴港上市，代建會是下一個風口嗎？

https://www.zhitongcaijing.com/content/detail/281354.html
導語 
 經過3年的準備，繼綠城中國(03900)、綠城服務(02869)後，又一家綠城系公司赴港IPO。
近日，綠城中國分拆其代建公司綠城管理向香港聯交所遞交上市申請，若不出意外，綠城管理將成爲中國房地產市場的“代建第一股”。 
根據綠城管理的招股書顯示，截至2017年、2018年及2019年前三季度，綠城管理分別實現營收10.16億元、14.81億元、15.13億元，毛利潤率和淨利潤率均高於房地產開發企業的平均水平。
近日，綠城管理遞交了赴港上市申請，這是房企代建業務資本化的首次嘗試。
資料顯示，早在2017年6月16日，綠城週年股東大會上，其執行董事及執行總裁李青岸就曾表示，綠城代建業務準備分拆上市，目前正在籌備中，2018年初綠城中國分拆其代建公司綠城管理一議通過了綠城中國董事會的審批。
之後，綠城元老壽柏年清空綠城中國股份，綠城管理的上市計劃暫時擱淺，直到2019年再重新啓動。
我們認爲，在此時選擇分拆上市，一方面有利於募集充足的資金加速業務擴張，另一方面也有利於其品牌形象的傳播，創造更多的產品附加值。
事實上，代建作爲綠城輕資產輸出的方式之一，隨着業務規模的不斷擴大，勢必也能爲集團帶來更大的利潤空間。

代建業務對市場佔有率起提振作用

根據綠城中國披露的業績公告，2019年全年企業共實現銷售額2018億元，其中代建貢獻了664億元的銷售，佔企業總銷售額的比例爲33%。規模化的代建業務對企業市場佔有率的提振作用十分明顯。
截至2019年9月30日，綠城管理在中國25個省、直轄市及自治區的84座城市，以及柬埔寨一座城市擁有262個代建項目，管理總建築面積爲6850萬平方米。總銷售價估值約3570億元。
綠城管理的收入來源主要有三部分，即商業代建、政府代建、提供與代建相關代建諮詢和設計諮詢等，其中，商業代建是貢獻最大的部分，佔總營收的70%以上。
招股書稱，2017年、2018年及2019年前九個月，綠城管理已有新訂約代建項目分別爲43個、106個及59個，新訂約總建築面積分別爲1060萬平方米、2240萬平方米及1450萬平方米。
從目前來看，國內的代建行業增長空間仍然可觀，尤其是政府代建部分，隨着基建投資的增長，這方面的需求會進一步擴大，部分企業已經開始進駐代建業務掘金。
  
如若此次綠城管理案例成功，未來或許會引領新的資本風潮。
值得注意的是，代建雖然可以承接後續的物業管理，但是由於建設業務本身特點，因此其不像物業管理公司一樣具備持續性收益。
總體而言，代建是企業品牌的有力輸出，目前行業處於發展初期，市場前景仍然廣闊。此次綠城管理的上市加速了行業的資本化進程，未來代建行業或許也像物業管理一樣通過收併購來整合產業鏈，加速自身規模擴張。