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8月上旬以來，日元兌美元新一輪貶值勢頭再次顯現，在9月6日，美元兌日元一度突破140點的大關。筆者認為，當前日元貶值，是多方因素共振的結果：美聯儲貨幣緊縮帶來國際資本外流、日本經濟增長乏力、日本央行逆勢維持寬鬆的貨幣政策、能源進口成本攀升導致貿易順差收斂、日本通脹回升導致日元套息交易很難繼續。
美聯儲緊縮帶來的日本資金外流
從經濟數據來看，美國就業市場雖然出現了溫和走軟，但是從歷史經驗來看，美國通脹指標走勢才是美聯儲貨幣政策的關鍵。在傑克遜霍爾全球央行年會上，鮑威爾的講話比會議紀要更能傳達的關鍵信息是，允許以適當的經濟增長放緩作為代價來遏制通脹，尤其是通過需求降溫來實現供應和需求匹配，因美國目前的高通脹確實也是需求強勁和供給受限的產物，而美聯儲的工具主要是針對總需求發揮作用。因此，我們認為美聯儲還是會繼續允許美債收益率曲線倒掛。
就業市場方面，美國8月非農就業人口增加31.5萬人。雖然美國就業市場出現放緩跡象，非農新增就業人數和薪資漲幅均有所下降，失業率上升增加了衰退擔憂，但是職位空缺數仍處於歷史高位，勞動力市場緊張程度仍高，時薪高增速或仍難緩解。。
8月CPI數據將提供更具影響力的指引，從當前全球能源、食品和美國非農薪資增長來看，工資-通脹螺旋、居民能源成本都將支撐美國CPI，增速可能只是溫和下滑。從歷史經驗來看，除非美國CPI同比增速回到3%-4%這個區間，美聯儲才會放緩加息步伐。芝商所利率觀察工具FedWatch顯示，9月6日，市場預計美聯儲9月加息75基點的可能性為66%，略微低於一周前的73%。
由於美日貨幣政策分化導緻美、日國債利差持續拉大。以10年期國債利差為例，美聯儲3月加息前，美日國債利差大約在200個基點以下，到了9月6日兩者的利差擴大到295個基點左右。如果日本央行維持目前的貨幣政策不變，美日國債利差大概率會進一步拉大，這會導致國際資本流出日本，加劇日元貶值壓力。
日本經濟下行壓力可能超過美國
經濟基本面決定了日元對美元匯率長期趨勢。從日本長期增長驅動力來看，人口老齡化、勞動生產率下降等因素都制約日本經濟的增長，日本經濟潛在增速很低，產出缺口實際上並沒有多大修復空間。
從中短期因素來看，一方面日本政府在財政政策和貨幣政策上發力過猛，發力空間受到限制，日本公共部門債務膨脹使得日本財政刺激效果邊際遞減；另一方面，能源價格攀升導致日本貿易順差持續收斂，這在很大程度上導致日元貶值對日本出口提振效果減弱。日本政府將2022—2023財年的GDP增長預期從1月的3.2%下調至2%，2023年4月開始的下一財年GDP增長預期為1.1%。
在能源成本高企的情況下，日本製造業面臨很大的壓力。日本央行公佈的相關調查顯示，2022年第二季度，日本大型製造業企業的信心指數繼續下滑，下滑幅度比之前有所加大。同時，日本企業的破產數量增多，也會對經濟復甦造成不利影響。東京商工調查的一項報告顯示，2022年上半年，日本企業的破產數量達到3060家，同比增長0.52%。
從消費來看，儘管二季度私人部門消費對日本GDP增速有拉動作用，但是7月隨著物價的上漲，居民消費支出開始下滑。數據顯示，日本7月家庭支出同比增長3.4%，較6月份3.5%的增長有所放緩。與6月份相比，7月家庭支出環比下降1.4%，降幅超過市場預期。因為全球大宗商品通脹和日元疲軟推高了進口商品的成本。
國際收支縮窄同樣打壓日元
一國匯率走勢是由多個因素導致的，其中國際收支對匯率影響非常直接。作為一個資源匱乏型國家，日本的能源嚴重依賴進口，全球能源、原材料價格的飆升，使日本的進口成本大幅上升，再加上外需下降的衝擊，日本國際貿易差值持續為負，在7月份為-1.4億日元，在5月一度達到-2.4億日元。
按照常理，本幣貶值有利於出口，但是對於資源淨進口國來說，日元貶值更可能惡化其國際收支，原因在於國際能源價格大幅攀升導致進口額增速超過由匯率貶值帶來的出口額增速。能源危機可能不僅僅對歐洲經濟帶來衝擊，對於日本同樣帶來拖累。而美國自2016-2017年頁岩油革命帶來了能源獨立，這意味著能源價格攀升對美國的衝擊遠不及日本。
圖為日本貿易差額和美元兌日元匯率對比
雖然，歷史上日本和美國曾聯合對匯率進行干預，例如1998年亞洲金融危機，但是當前的宏觀環境下，美國不大可能對匯率進行干預。當前美國致力於抗通脹，且對能源價格干預力不從心，對國際資本流動干預也很難取得很好的效果。因此，綜合各方面因素判斷日元貶值勢頭可能還未結束。
從未來的趨勢來看，隨著美聯儲持續緊縮，美元利率攀升觸發非美國家匯率貶值的勢頭還會持續。投資者可以運用芝商所日元兌美元期貨合約對沖日元持續貶值風險，包括標準日元兌美元期貨合約（代碼：6J）以及微型美元兌日元期貨合約（代碼：M6J）。除了合約規模和保證金要求不同，兩者最大的分別在於報價慣例。微型美元兌日元期貨合約的報價慣例與場外交易外匯市場的慣例一致，也就是說合約以日元兌美元價格報價，合約規模則以美元表示，但同樣具有與芝商所其他外匯期貨合約相同的價格透明性、交易流動性、安全性與保障性。可以這麼說，微型美元兌日元期貨合約允許投資者用場外交易外匯市場習慣的報價慣例進行交易，而且合約規模較小和保證金要求較低，更適合個人投資者，是一個微調外匯敞口和強化交易策略的有效且經濟實用工具。
轉載自期貨日報
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