最近看到一篇基金經理Fred Liu的訪問，提到他對自己基金組合的研究和分析，回顧組合內29個持倉到目前的表現，發現頭6大持倉所貢獻的回報已超過100％，而其餘23個持倉拉勻（有賺有蝕）基本上回報為零。這某程度上反映，投資就像生活中的各種各樣事情的分布，大致上都遵循著冪律（Power Law Dynamics）；換句話說，80％ 的回報很可能來自投資的20％或更少。
對很多自稱為「價值投資」的投資者來說，最難做的事情之一就是購買已經大幅上漲的股票；股票已經接近高點時才買入，又怎樣自稱為「價值投資者」？因此，價值投資者不買接近52周高點的股票！「價值投資」應專注於52周的低位名單或永遠持平的股票。然而抱有這種傳統的價值投資思維顯然忽略了幾個重要因素。
在一項對1926年至2008年羅素3000（Russell 3000）的研究發現，如果去掉前25％表現最佳的股票，投資回報將從每年9.6％的正回報變為每年0.6％的負回報。而另一個有趣的統計數字，在1990年的標普500指數成份股中，只有302家公司（佔 60.4％）在十年後仍然存在，當中亦只有79家公司（佔 26.2％）跑贏標指ETF。也令人意外的是，有74家公司（佔 24.8％）的回報比一年期的政府票據更差、54家公司（佔 14.9％）的回報比通脹低（以 CPI 作量度）。
在互聯網和新經濟主導的世界的中，「贏家通氣」的現象可能會進一步縮窄未來可以繼續創造「價值」的企業數目，而這些少數贏家也最終會主導了各自行業的市場份額和利潤。事實上，「股神」畢非德的投資旗艦巴郡哈撤韋（Berkshire Hathaway）最近的投資方式也許會令很多傳統「價值投資者」感到困惑；尤其在IPO時以高得離譜的估值對Snowflake（SNOW）及 Nubank（NU）進行投資，這是否意味畢非德看到這些公司在未來10至15年驚人的發展潛力，並能夠在各自的新興行業中獲得大量的利潤？我個人的看法是肯定的。
在過去，行業的起起落落，但總是恢復到競爭平衡；惟時移勢逆，新經濟模式似乎顛覆了和破壞了基於均值回歸的舊投資方式，而且也是對舊有的價值投資理念的一次重新定義。
家族辦公室投資經理
徐立言（本欄每周逢一刊出）
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