撰文：經一編輯部｜圖片：新傳媒資料室
有「港版納指」之稱的恒生科技指數追蹤30間於香港上市的科技企業，比重最大的四間分別為阿里巴巴（09988）、騰訊控股（00700）、美團點評（03690）及小米集團（01810）。科技指數覆蓋約35%的恒指市值，36%的成交，與恒指的相關係數達0.77。
根據回測計算顯示，「港版納指」於2019年全年及2020年的走勢大幅拋離恒指（見圖表一）。截至7月17日，「港版納指」今年的回報比起恒指高近48個百分點（見圖表二）。
「指數的成立代表會有交易所買賣基金（ETF），一眾科技股會因此而被動買入，高估的科技網有承接，股價進一步推高。這是樂觀的看法。」易方資本投資總監王華道。
但如果悲觀來看，在科技股強勢時代，指數會吸引不懂科技股的人，畢竟他們都會想分一杯羹，但選股能力所限也只能買ETF。「以前還會粗略看看個別科技股市盈率，會因為覺得高估而有風險意識。如今買入ETF大家不會逐隻跟蹤，變相順帶買入過貴的科技股。」
王華形容指數會令科技股淪為「塘水滾塘魚」的地方，選擇在這個時間推出，可能是科技公司開始有集資的需要，
「指數當然不是為了造福大眾而產生。」
頻轉估值方法 市場合理化科技泡沫
指數的推出，令王華認為有偏坦科技公司利益之嫌，歸根究柢，也是因為深感科技股已出現極大的泡沫。如果以傳統估值看，科技股已比舊經濟股高得多，「港版納指」的市盈率約45倍，對比恒指12倍就已經高出接近3倍。
泡沫的造成，可能源於市場多年來因應科技股不斷上升，不斷改變其估值方法。當然，這個現象也不單在香港出現。如果回到2000年科網股時代，王華提到，市場普遍是以PEG（市盈率相對盈利增長比率）衡量科技股的估值。
「擁有高的市盈率就要有高的利潤增長支撐，50倍的市盈率要有2至3倍的利潤增長才算是合理，正如一個巨人吃的飯也比正常人多。」
PEG為1時估值合理，數值愈低則意味著股價愈被低估。但是，隨著科技股近年不斷上升，大多數的科技股的市盈率動輒100倍，PEG亦遠高於1，而市場更充斥未有盈利的科技公司。市場眼見於此，開始認為以PEG為科技股估值是「不合時宜」，把PEG切換為PSG（市銷率相對銷售增長比率）。
「利用PSG做估值，會令高PEG甚至未有盈利的科技公司，看起來更便宜，在科技股仍然未及現時高的時候，這些公司的PSG也只有數倍，屬合理水平，後來因為股價上升速比銷售增長更快，漸漸也上升至20倍至30倍水平，達到一個很誇張的水平。」
後來，由於科技股的PEG及PSG都出現高企，部分公司不但未有盈利，可能連基本收入也未能正數，PSG又慢慢被棄用，隨之而來的「估值方法」也開始追逐概念，例如「一間公司只要有沾手SaaS，佔整間公司業務只需5%，就可以得到投行分析員的高估值。在這個分析框架下，95%屬於廣告業務的公司，也會變得便宜。」
另外，每月活躍用戶（MAU），甚至單純衡量科技公司的新產品、催化劑，也是慢慢變得流行的估值工具。「現時情況有點像2000年科網股時代，當時的市場，也只單純以網頁的流量為科網股估值。」
既然是泡沫，就終會有爆破的一天，但王華稱畢竟現在市場資金多，流通性極高。
「目前的美股市場是no news is good news（沒有新聞就是好新聞），只要沒有新聞，股市就慢慢升上去。股市現時好像一個鐘，指針現時搭10，如果移至12就會爆，我們永遠難以知道走這兩格的所需時間，可以是十分鐘，也可能是十年。」
因此，若單純分析市場，這個時刻何時會來臨，實在難以估計。
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