中港股市持續低迷，中證監主席易會滿也看不過眼，他日前明言中國股市估值偏低，倡議建立「具有中國特色的估值體系」。此言一出，大批「中字頭」股票應聲猛漲。儘管該「體系」未有任何具體內容，部分投資者憧憬中央政府將有實質行動，豎立「股市自信」，有可能促成「國家牛市3.0」。然而，正如港府「說好香港故事」任重道遠，內地當局「說好A股故事」亦將面臨挑戰。
本周一在金融街論壇年會發表演講時，易會滿談到中共二十大報告明確要求「健全資本市場功能，提高直接融資比重」，但目前股市結構及估值存在問題，有需要「讓市場更好地認識企業內在價值」。他提出「探索建立具有中國特色的估值體系，促進市場資源配置功能更好發揮」，首要原則是「把市場的力量與政府的作用更好結合起來，充分發揮我們的制度優勢，加快構建各方共建共治共用的市場生態」。
研建中國特色估值體系
易會滿發言翌日，新華社轄下《中國證券報》在頭版報道，A股目前整體市盈率僅約14倍，央企市盈率更不足8倍，銀行股市淨率（PB）只有0.4倍，均處於歷史低位，亦遜於國際主要股市估值水平。該報道引述專家指出，部分投資者對中國國情缺乏深入思考，簡單照搬境外市場估值理論，導致A股估值持續低迷，因此有必要建立「中國特色估值體系」，尤其是引導更多資金流向國企。
這個「體系」尚未見具體內容，A股已立刻有反應，大批「中字頭」國企股彈起，連帶港股也受惠，例如中鋁國際（02068）、中國中冶（01618）、中國華融（02799）自周一起分別累升約57%、15%、10%，皆因部分投資者憧憬，易會滿既然提到中共二十大針對股市的重大任務，又揚言建立「中國特色估值體系」，當局很可能不只「齋噏」，將有實質行動配合，或再度促成「國家牛市」。
上一次「國家牛市」發生於2014至2015年，當時不少官員及官方媒體公開唱好A股，並把股市上漲與中國經濟去槓桿、升級轉型聯繫起來，令投資者相信催谷股市實屬「國家意志」，符合「國家政策」和「國家利益」，《人民日報》網站甚至稱「（上證指數）4000點只是牛市開端」，吸引大批股民蜂擁入市「奉旨炒股」。結果上證指數由2014年6月份不足2000點，到翌年6月升至5178點，暴漲逾160%，同時形成過度泡沫及「場外配資」槓桿問題，隨即引爆「大時代股災」，A股急瀉五成，哀鴻遍野。上證指數目前約3100點，遠未回到當年「牛市開端」。
及至2019年1月，以中證監副主席方星海為首的官員及官媒再次唱好A股。方星海當時明言「中國股市低估了，中國經濟中長期是看好的，不應該在這樣一個估值水準」，他還把股市上漲與「民族復興」及「撬動各國對華關係積極性」掛鈎，更揚言毋須擔心「（股市）太活躍管不住」，相反「現正進一步的採取措施活躍交易」。那趟唱好亦為A股帶來小陽春，上證指數由2018年底約2400點，到2019年4月份升至接近3300點，不足半年間漲幅約35%，被股民形容為「國家牛市2.0」。但該輪牛市比1.0更「短命」，隨着中美貿易戰、新冠疫情相繼爆發，A股自2019年4月掉頭回落，到翌年3月份幾乎「打回原形」。
相隔近4年，又聞官員及官媒「大合奏」，難免令人覺得似曾相識。比對國家牛市1.0和2.0，目前情況主要有兩點不同，亦屬兩大關鍵之處。首先，誠如《中國證券報》指出，A股的絕對估值確實處於前所未見之歷史低谷，相較於國際主要股市存在大幅度折讓；正所謂「牛市往往誕生於最悲觀時刻」，即使沒有官方唱好，A股亦不無機會觸底反彈。
然而，投資者買股票除了看市盈率、市賬率、孳息率等絕對估值，還有其他考慮因素，例如資金成本、成長性、穩健性等。就像電訊龍頭中移動A股（600941.SH）現時市盈率僅約11倍，息率接近6厘，其港股（00941）息率更超過9厘；內地投資者若透過「港股通」買入中移動，可望穩穩陣陣每年收9厘息，遠勝於銀行定存，但為什麼該股仍不太受捧？其中一個主要原因，在於內地當局奉行「共同富裕」，嚴格限制中移動等電訊商加價，該公司過去5年純利年均增長僅約0.3%，成長性似有還無；隨着「共同富裕」深入推進，不排除中移動可能被要求減價，令電訊股主打的穩健性也成疑。由此角度看，中移動的絕對估值表面上遠低於國際同業，堪稱「超抵買」，實際上卻未必不合理。
說A股故事難在取信他人
另一大關鍵繫於易會滿所講的「中國特色估值體系」究竟有何內涵，例如是否能說服投資者，在新時代之下，中國企業（尤其國企）的成長性和穩健性將會長遠向好，不遜於國際同業，甚至有過之而無不及，因此中國股市合理估值也有巨大回升空間。更進一步，中國官方建立「特色體系」之餘，倘坐言起行，推動俗稱「國家隊」的國有資本大舉入市低撈A股，那將更具說服力，真的有望促成「國家牛市3.0」。
正如港府致力於「說好香港故事」，但「講故事」不難，最難是令受眾由衷相信。如同道路自信、理論自信、制度自信、文化自信，中國不妨考慮豎立「股市自信」，同樣重要是「取信於人」，且看當局如何說好「中國特色估值體系」這個故事。
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