養殖業務：生物安全體系升級，生豬投產進度加速
目前，公司在吉林、內蒙、天津、河北、河南、江蘇、湖北等省市建有養殖基地及飼料配套廠。隨著公司養殖產能的投放，上市以來，公司產能一直維持穩步增長的態勢，帶動公司生豬出欄規模的持續穩步增長。2019年受非瘟疫情影響，公司出欄量下滑，全年出欄198.5萬頭，同比下降22.2%。但由於供給量下滑，公司商品大豬銷售均價達到16.2元/公斤，同比上漲39.8%，公司生豬養殖業務收入35.1億元，同比增長15%。在非瘟疫情下，公司一方面不斷完善硬件措施，持續提升抗非能力，另一方面加快新廠投產進度和舊廠复養進度，截至2019年年底公司能繁及後備母豬數量回升到16.7萬頭，建成產能502.4萬頭，較年初增加93.6萬頭。基於公司的產能、資金儲備以及擴張計劃，我們預計公司2020-2022年出欄量分別為200/350/500萬頭。
生鮮豬肉：品牌生鮮不斷拓展，長期提升盈利能力
公司的生鮮豬肉業務，主要包括生豬屠宰分割、生鮮豬肉經銷及銷售，產品主要為冷鮮豬肉。在江蘇、湖北擁有兩座屠宰加工基地，並通過“家佳康”品牌覆蓋上海、長三角、北京、武漢等主要城市及地區的豬肉消費市場。2019年公司適當增加豬肉庫存，生鮮豬肉銷量14.6萬噸，同比下降23.3%，銷售收入32.3億元，同比增長13.1%。公司持續加強品牌建設，品牌生鮮收入10.3億元，同比增長17.1%，品牌生鮮收入佔比同比提高1.2個百分點至32.0%。盒裝豬肉全年銷量約2640萬盒，同比增長45.2%。產品已進入某中高端生鮮電商全國134家門店，電商零售渠道也實現生鮮銷量、營收翻番。我們認為，隨著公司屠宰產能的持續釋放以及品牌生鮮的持續拓展，公司生鮮豬肉業務有望持續增長，同時進一步延伸產業鏈持續提升公司的盈利能力。
肉類進口：國內肉類供應偏緊，業務規模有望進一步擴大
肉類進口業務包括進口肉類產品及副產品，並於國內分銷。公司將進口原料與國內加工產能、大客戶服務相結合，向國內知名食品加工商、大型連鎖餐飲企業等提供高附加值產品。在國內肉類供應偏緊的情況下，公司抓住行情機遇，加大採購量。2019年公司進口肉類銷量17.9萬噸，同比增長93.3%，其中牛肉銷量7.2萬噸，同比增長86.3%，豬肉銷量6.6萬噸，同比增長105.8%。進口肉類業務實現收入51.8億元，同比增長123.4%。渠道結構持續優化，客戶粘性增強。公司持續進行區域和渠道深耕，終端型業務（餐飲+零售+企業客戶）收入大幅增長，同比增長131.6%。進口冰鮮豬肉、牛肉、及高端谷飼產品銷量增長，中高端零售及餐飲客戶黏性進一步增強。我們認為，國內肉類供應偏緊的局面仍將維持，預計公司肉類進口業務規模有望進一步擴大。
盈利預測與投資建議
暫不考慮生物資產公允價值變動對利潤的影響，我們預計2020-2022年公司淨利潤34.6/43.6/31.0億人民幣，對應EPS分別為0.97/1.23/0.88港元（取人民幣兌港元匯率為0.91），對應PE分別為2.1/1.6/2.3倍。公司作為生豬養殖行業“國家隊”，出欄規模持續擴大，業績迎來釋放期，同時一體化經營持續提升長期盈利能力，基於此我們給予公司2020年4倍PE，則對應目標價為3.9港元，維持“買入”評級。
風險提示：疫病風險；豬價不達預期風險；出欄量不達預期風險 https://finance.sina.com.cn/stock/relnews/hk/2020-04-16/doc-iircuyvh8115942.shtml
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