2024年1月13日
本港股巿今年開局並不順遂，本周錄得7連跌，跟美股以至日股指數創新高構成強烈對比，原因眾說紛紜，從中港股巿同步、香港樓巿不暢旺到中美不咬弦禍及香港皆有之，筆者較感興趣的代理人理論（agency theory）也能解釋港股和美股的重大分別。
代理人理論指出，每個行政人員都是東主的代理人，而聘請代理人必須付出代價（袍金、期權獎勵計劃等），美國企業大多聘請專業或資深經理任行政總裁（CEO），股價對他們有切身利益。
相反，港股（尤其是傳統望族，在地產商之中非常普遍）他們的管理人和東主往往同為一身，因此於香港上巿公司的管治架構較難看到股票上升的誘因。
以理想價位買入股票容易，但是如果沒有上升的條件，便會喪失機會成本，所以「股神」畢非德一派的價值型投資人也必會講求可以導致股價大幅上行的「催化劑」，管理層變更便屬於其中之一，最新且最著名的例子是上任後令股價狂升40倍的超微半導體（AMD）行政總裁（CEO）蘇姿豐（Lisa Su）。
為此，筆者本周為大家找來一間營運模型非常理想的公司，自去年起歷經CEO和財務總監（CFO）兩個最主要C職位（C-suite）更替的公司：網上支付平台PayPal。
金錢本身並無派系之分，所以就算只有PayPal一個品牌，只要用家夠多，還是可以能夠獨當一面。
然而，該公司受惠於先發優勢，其創始人為著名連環創業家（serial entrepreneur） Peter Thiel，自1998年創立起已密密收購同業，既消滅潛在威脅，也吸納更多用家和擴大一己對應巿場，不過也有些巿場超出了PayPal的固有領域，例如Venmo應用於友儕間的轉賬。
逐漸地，PayPal成為一間多品牌公司，較為著名的支付服務有Hyperwallet（2018年6月收購）、Venmo、Braintree（2013年12月收購）、跨境滙款公司Xoom（2015年7月收購）。多品牌之餘又讓其獨立運作，使PayPal可以廣納人才和客戶。
網絡支付龍頭 話語權不減
事實上，PayPal就算在近年貌似躺平，它於網絡支付方面的話語權絲毫未有減少。截至2023年第三季度，PayPal擁有4.28億個活躍用戶賬戶，雖然與最近4.35億個活躍用戶的紀錄相比略有下降，但增長可能會恢復。
另外，PayPal以約42%的市佔率引領全球線上支付服務領域，領先第二名Stripe的19.45%、第三名Shopify Pay Installments的12.47%非常多，而權傾天下的Amazon旗下的Amazon Pay只有4.76%，可見客戶黏度帶來經營護城河在網絡支付世界確實存在。
CEO具營運撥亂反正決心
在美國境內，PayPal擁有接近60%的支付服務市場。面對競爭日益激烈，加上企業支付服務提供者（PSP）市場份額不斷擴大的情況，副品牌Braintree為集團爭取了業務成長速度，並且羅致大批大型且優質的客戶，如Adobe、Uber、booking.com等。
前述PayPal催化劑在於兩大靈魂人物，CEO Alex Chriss和CFO Jamie Miller上任。Alex Chriss是個人理財軟件服務商Intuit前CEO，他是Intuit的老臣子，在該公司工作長達19年，期間見證着Intuit股價猛飆25倍。他於去年9月27日取代打算退休的Dan Schulman，接任為Paypal行政總裁，具備把該企目前營運情況撥亂反正的洞見和決心。
在與網上支付訊息網Payments Dive的對話中，Chriss坦言「成本基礎仍然太高，這實際上拖慢了我們的速度……我正在評估我們最有利可圖的成長優先事項，並根據這些優先事項調整我們的資源。 我們將變得更加精簡、更有效率、更加高效，為客戶帶來更快的速度、創新和影響力」【註】。
CFO融資強 CTO經驗豐富
然而孤掌難鳴，無論收購請人或新品開發都是錢作怪，目前PayPal的CFO Gabrielle Rabinovitch只是署任，不會有長遠考慮。Miller曾任安永（E&Y）和通用電氣（General Electric）的CFO，熟悉財技、企業融資和管理技巧，加上技術總監（CTO）Archie Deskus曾在Hewlett Packard Enterprise、United Technologies等多間公司任資訊主管，PayPal重新出發的日子應該不遠。
誠然，PayPal管理層近來積極推行股票回購，截至2023年9月30日的三個月，PayPal回購股票的總額約為14.6億美元，比前一年增加了4.74億美元。
截至9月底，PayPal已發行普通股數量為10.8億股。根據10-Q（季度業績報告）資料，PayPal仍有約115億美元用於回購其股票，為目前60餘美元的股價水平提供堅實支持。
筆者向來看好PayPal，在於網購是大勢所趨、無法逆轉的習慣（一些公司比如淘寶還會藉着要求客戶每日登入取「金幣」，以加速培養人們的網購欲），因而於去年5月已在信報月刊《河伯與海若》模擬倉位中開始持有PayPal（由於僅為虛擬倉位，專欄也僅屬文字創作，所以只是順帶一提而非申報；有興趣讀者也請參閱信報月刊細讀內容）。
那麼，目前PayPal的估值如何？展望未來，PayPal將面對什麼重大風險？PayPal下一步棋又將會怎樣走？下集再談。
註：“Simply put, our cost base remains too high, and it's actually slowing us down,”Chriss told the analysts.“As such, I'm in the process of evaluating our most profitable growth priorities and aligning our resources to those priorities. We will become leaner, more efficient, and more effective driving greater velocity, innovation and impact for customers.”
作者為博士、財務總監、專業投資者協會專家顧問、CFA、FCPA、FHKIoD
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