美國就業數據強勁，美股先跌後升，表面上薪酬增長放緩有幫助，可是上周五下半場債券反彈後輾轉回落，股票卻見頂到尾。這種股債表現分途的現象，反映投資者口味上的轉變，估計會愈來愈明顯，債市應該會持續受壓，卻未必再拖累股市整體表現。
今次債市暴跌，並非經濟數據主導，而是市場重新思考美國國債風險溢價的水平。西方教育洗腦無孔不入，在經濟學課堂上，美國國債孳息率一向被定義為無風險利率，暗示極之安全。近期市場正正反映這個宗教受到質疑，債券短期價格固然波動，被迫套現隨時輸死；即使長揸，十年八載之後，是否可以收回本金，也不是百分百肯定。最重要是一年只有大約5厘回報，感覺不差，其實不夠買驚風散。支持美債的最大信念，是一旦出事全世界攬炒而已，根本建基在浮沙之上。
股債走勢呈脫鈎
美債跌勢失控，市場信心就愈低，似乎正在形成一個惡性循環。傳統想法有危就有機，聯儲局隻手可以遮天，情況太差，屆時便會出手營救。可是美國長債賣點從來都只是低風險，萬一這個認知逆轉，未必可以回頭。所以現時投資第一戒條，應該是秤低所有長期債券，食少多覺瞓，寧願簡單做定期，到期後再投資的風險到時再算。買長債以為鎖定長期回報，恐怕只會引來他日連場噩夢。
孳息率上升已成定局，當然會對股票估值有影響，今次美股出奇堅韌，甚至開始和美債走勢脫鈎，主要是多得幾隻科技巨企力挽狂瀾。與債券不同，股票的賣點是高回報，既然買債券已經由低風險逐漸變成高風險，同樣高風險的股票，反而因為潛在回報夠高，依然可以有足夠吸引力，而且控制風險的方法很簡單，就是縮減注碼。現時最正路的資產配置，是把大部分放在短期債券或定存，另外小部分買股票去博。
巨型科企成全世界鐵膽
並非所有股票都仍然有吸引力，重點一定要提供增長，否則便無法克服孳息率上升對估值的損耗。最明顯的例子就是香港收租股，租金收入前景向淡，任何反彈都是趁機認輸斬纜的機會。
市場主力巨型科技股，固然是人工智能提供長遠願景，加上交投極其暢旺，隨時可以撤退，所以成為全世界的鐵膽，縱使人多擠迫，情況看來只會持續，基本面上的確有盈利增長空間。反正也是打九零一，股票組合用注碼控制風險，不妨博目前特殊狀況下，可以引發一個細範圍的股市泡沫。
巨型科技股之外，銀行股會是另一個有趣的類別。債券變得高風險之後，意味以往借貸過程去中介化的趨勢終於逆轉，有錢人寧願擺定存，總好過亂買債券。而銀行評估風險的能力，以及分散客戶的做法，價值都得以提升；加上借貸風險溢價普遍向上，存戶又認命接受合理的存款利率，息差頗大機會改善，只要不是以往太過依賴銷售金融產品的銀行，相信也會跑贏大市。
作者為黃國英資產管理董事
本欄逢周一刊出
（編者按：黃國英最新著作《英眼狙擊──迎風破浪》現已發售）
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