本文見報時，聯儲局已公布議息結果，儘管預期不會變動息率或量寬規模，惟局方對經濟前景，以至長債息及通脹趨升的看法及處理立場，備受市場關注。早前聯儲局主席鮑威爾在國會作證時已指出，或需要3年以上時間才能達到局方的通脹目標，且物價上升不一定導致持續高通脹云云，可見聯儲局迄今未對通脹上升有太大的憂慮。
然而，從反映市場對通脹預期的打和利率（Breakeven Inflation Rate）續創近年新高來看，顯示市場對通脹升溫，比聯儲局來得憂心忡忡。箇中原因，早前本欄亦曾探討（詳見1月28日本欄），但從近月來多國貨幣供應增速數字來看，有另一個新觀點值得留意。
一場新冠肺炎疫情，迫使多國央行再次動用數以千億，甚至萬億美元計的措施拯救經濟，僅是聯儲局過去一年的量寬（QE）規模，已令其資產激增約3.4萬億美元，差不多等於2008年金融海嘯後3次QE的總和；其他主要央行亦有相類似的行徑，透過無限QE壓低利率以支持經濟（和股市）。雖則目前QE政策確實較以往更為激進，惟經歷金融海嘯後多輪QE，通脹都一直只聞樓梯響，故亦有不少投資者對通脹惡化不以為然。
激進財策振興經濟
不過，套用金融市場一句慣常用語：This Time is Different（今次不一樣），通脹又會否出現「狼來了」的劇情呢？筆者相信機會不容抹殺。
這場世紀疫症浩劫，令多國政府在是次救市策略上跟以往存在一定的差異，除了再依賴央行大水漫灌外，更為倚重激進財政政策振興經濟。一言以蔽之，就是直接派錢。
美國總統拜登較早前簽署新一輪總額1.9萬億美元新紓困計劃，連同之前國會通過的9000億美元救助方案，以及特朗普政府任內的2.5萬億美元援助措施，聯邦政府合共耗用了5.3萬億美元，較日本全年GDP數字還要多！而且這些措施中，還包括直接派錢，例如最新舉措便包括向國民派發每人1400美元，足見今次政府救市的方法，有頗大的比重是直接派錢。
正正因為這緣故，過去一年美國M1和M2貨幣增長如脫韁野馬般爆升，其中，M1按年增幅便高達3.5倍，兩者均同創歷史高位【圖1】。注意這只是美國單一國家的數字，其他主要經濟體亦有相類似情況，只是程度上有差別而已。若以環球13個主要經濟體合併M2貨幣供應（下簡稱環球M2供應）角度看，短短一年時間也激增約15萬億美元，逼近100萬億美元關口，並且明顯拋離過去逾15年來的長期趨勢【圖2】。
值得補充的是，之前多輪QE，聯儲局主要在市場買債（國債或按揭抵押證券）從而壓低息率，刺激股市和經濟；惟局方買債釋出的流動性往往有很大比重變成剩餘儲備（excess reserve），存放在銀行體系內，並沒有流出實體經濟，令通脹不致顯著抽升。不過，今次聯儲局及其他央行除採取跟以往相若的買債行動外，多國政府因應疫情衝擊，直接派錢給國民紓困，令市場資金達到異常充裕的地步。事實上，以目前環球M2供應偏離長期趨勢角度看，意味央行貨幣供應已釋出額外10萬億美元流動性！
報復式消費恐全球化
另一方面，多個政府直接派錢予國民，令人民「口袋」變得鬆動。同樣以美國情況為例，過去一年美國人儲蓄金額和比率反覆攀升，截至今年1月為止，美國個人儲蓄金額達3.9萬億美元，儲蓄比率飆升至逾兩成高位【圖3】（註：順帶一提，目前數字雖較去年初為低，惟這是因為疫情爆發封鎖多區，經濟陷於停擺所致），較金融海嘯後長期趨勢高出2.5萬億美元！當然，儲蓄水平攀升的另一原因是疫情下無法如常消費所致，而這情況並不僅出現於美國，在英國、日本、歐羅區和中國等主要經濟體，均出現額外儲蓄，情況令人憂心。
根據彭博統計，目前多國額外儲蓄佔GDP比率，分別達2.7%至7.2%不等【圖4】，合計累積高達2.9萬億美元！
這個額外儲蓄猶如潛伏的深水炸彈，對經濟和通脹的影響存在不確定性，尤其是疫情一旦受控，多國國民在口袋「鬆」了後，會否出現報復式消費，進而推升環球通脹，值得關注。有分析認為，僅是美國目前額外儲蓄全數用作消費，美國2021年經濟增速最高將可達9%，遠高於目前預測的5.6%，對通脹帶來的壓力不言而喻。
威脅「今次不一樣」
最後，歷年環球M2供應按年增長，與油價按年變化有頗高密切性。由於這M2貨幣供應增長仍在反覆攀升中，加上基數效應關係，可以預期油價今年餘下時間將保持較高速度回升【圖5】。原油是主要生產原材料，油價趨升，可以預期將扯高今年甚至來年整體物價水平。
總括而言，肺疫肆虐，再次迫使多國央行和政府聯手救市。跟以往不同的是，除央行們加碼QE外，今次政策上來得較以往更直接──派錢，令多國國民額外儲蓄有極顯著的增長，最新合計達2.9萬億美元紀錄高位。在疫苗面世、疫情初步受控及經濟逐漸回復正常狀態下，這筆龐大的額外儲蓄，會有多大比例流入實體經濟，並且成為推升通脹的助燃劑，值得密切關注。
究竟會否This Time is Different呢？正如筆者於今年1月本欄分析，不要把低通脹環境變成理所當然。無論如何，從過去一年打和利率對通脹預期的看法，大宗商品價格反覆上揚，加上M2貨幣供應與油價及通脹的關連性，似乎預示多國將面對不一樣的通脹威脅。
信報投資分析研究部
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