價值投資者的末路

英析說法|黃國英

基金經理

價值型投資近年面對較大困難，風格整體表現遜於大市。對沖基金Tyro Capital Management也將自己歸類作價值投資者，在2019年的年度通訊中，詳細檢視這個風格的潛在問題。

價值投資旨在打折買入低於內在價值的股份，問題是當股市上升，很多價值投資者便不再仔細研究公司，因為價格已升，令其假設不會有抵買機會，他們轉而聚焦少數下跌或沒升過的股份，從中尋找機會。這類便宜貨通常事出有因，最終帶來損失。

作者們以一個例子，解釋純以估值篩選股票，而沒作仔細研究的潛在誤區。假設股市是一家零售店，店員告訴大家：他們提供1,000種貨品，其中800種價格一樣；100種質素極高，價格卻極貴；其餘100種則無人問津，價格極平...而且已有1,000位顧客，翻過平價貨(卻選不下手)。

他們解釋，價值投資的直覺信念，是估值低廉可降低對質素的要求。數碼時代來臨前，又或過去買入便宜股並非時興，對機構投資者隱含極大職業風險時，與現今有大量彈藥充足的私募基金加入搶奪真正的便宜貨，又或任何投資者上網按一按鍵，就能篩選出100隻估值最低的股票，情況不盡相同。

以往的便宜貨確是滄海遺珠，現在卻彷如有螢光招牌，純粹以此作為賣點。即使能夠獲利，多數要靠板塊輪動或公司內部人士動作所致。

Tyro的做法，則反其道而行，嘗試在800種價格相當的貨物中尋寶，因為他們相信公司之間，質素會有不同，他們認為找出個別價格與質素不符的機會，遠勝找出一個單純便宜的機會。因為如分析正確，除價格會反映外，也能因公司質素，吸引其他投資人買入，相反單靠便宜，不時會落入逆向選擇(adverse selection)的困局。